国际信用评级概述

如果发行人以自身信用直接在境外美元市场上发行债券，发行人的国际信用评级是决定发行利率的最重要标杆。国际信用评级市场由标普、惠誉和穆迪这三大国际机构主导。三大评级公司的评级体系不同于境内机构普遍使用的AA-~AAA系统。中资境外债券的常见评级如下：

其中惠誉对中国地方政府关联企业使用「自上而下」的评级方法：先确定其关联政府评级，再依据企业与政府联系的紧密程度，在相关政府评级上减若干子级，以确定企业最终评级。由于其评级方法较少考虑企业自身财务，偏重于政府信用，所以对于地方国企比较宽松。

地方国企的国际评级策略，一般是以惠誉作为首选。2018年，尤其是2018年下半年以来，惠誉对其评级方法进行了调整，事实上发布的评级结果有收紧的趋势。而穆迪却展现了积极的姿态，通过一系列独家和较为宽松的评级行动获得了地方国企的关注。

2020年7月29日，穆迪正式发布新的《中国城投公司评级方法》，开始效仿惠誉对城投企业采取「自上而下」的评级逻辑。穆迪新方法的适用范围比惠誉略窄，仅适用于50%或以上的营收来源于政府的企业。新方法生效的同时，穆迪上调了6家地方国企的评级，仅下调了1家的评级。业界普遍认为新方法对于城投公司更为宽松，将对当下惠誉在中国城投国际信用评级市场中的领先地位形成冲击，并为城投发行人提供了另一个值得考虑的选择。

而标普的分析团队对城投企业的看法近年来愈发保守。其上下结合的评级逻辑，虽然理论上可见度高，但是实际运用中自由裁量的空间不小。由于标普近年来公开覆盖的城投企业数量滞涨甚至萎缩，预测其对于一个城投企业的评级往往缺乏足够的比较案例作为逻辑支撑点。因此，地方国企选聘国际评级机构时，除非由于其自身特性，惠誉或穆迪都不能采用「自上而下」的方法对其进行信用分析，一般不会选聘标普。

国际评级公司没有「预评级」服务，分析部门与业务部门之间的隔离较为严谨。在无法确切预知评级结果的前提下，地方国企最稳妥且经济的国际评级策略是同时聘请惠誉和穆迪进行保密的自身主体评级，再根据其评级结果，选择购买其债项评级服务。

多做一家主体评级，不仅加大承销商评级顾问的工作量，同时也提高发行成本（三大机构的主体评级费用均为10万美元左右），但是带来的潜在益处也是明显的。三大评级机构之间事实存在的业务竞争关系，在多家共评的情况下，评级机构倾向于在合理范围内给出较高的评级。例如：2017年穆迪授予义乌国有资本运营有限公司Baa3（相当于惠誉的BBB-）的数周后，惠誉授予了义乌国资BBB的评级，比穆迪评级提高一级。义乌仅为一个县级市，这个惠誉评级是合理预期范围内最为乐观的结果。银川通联于2017年公布了穆迪独家Baa3评级，而2019年11月公布了惠誉BBB的评级。目前市场上公布穆迪/惠誉两家评级的国企很多，通常惠誉比穆迪的评级高出一级。